報告亮點
1） 重點關注電池回收再生的資源戰略價值。我們預計2025 年鋰電回收再生產生的碳酸鋰貢獻國內動力電池碳酸鋰需求為31%，到2035 年貢獻提升至41%；2025 年鋰電回收再生產生的金屬鎳貢獻國內動力電池金屬鎳需求為32%，到2035 年分別提升至72%。再生資源有望成為解決供需矛盾，穩定價格預期的重要渠道，戰略地位突出。
2） 詳細梳理行業產能布局，判斷產能供需平衡時間點。電池回收再生長周期高景氣，各方積極布局，我們預計2022 年企業產能存在約35%左右富余。隨電池退役量高增，產能供需2025 年有望迎來反轉。
3） 根據商業模式本質與產業變革趨勢，判斷核心競爭力。核心競爭力來自技術優勢與渠道優勢。技術優勢貫穿產業發展始末，產業變革動力電池貢獻主增量，積極把握整車企業在動力電池回收渠道優勢。
4） 模型量化測算揭示商業模式本質，價格影響有限，核心壁壘在于技術與渠道，成長空間巨大。1）收入成本同步波動中，利潤率可以維持穩定，享有穩定再制造利潤。核心競爭力來自技術（鋰回收率提升5pct，毛利率約提升1pct）與渠道（穩定廢電池供應與合理的折扣系數）；2）金屬價格影響有限。復盤2021 年碳酸鋰行情，7 日/14 日漲跌幅大概率位于10%以內， 價格波動± 10%， 毛利率+1.6pct/-1.7pct，波動可控。若金屬價格正常運行，盈利能力穩定性提升。項目加快周轉，1-2月經濟數據超預期改善背后的隱憂：穩增長的政策不會放松1-2月經濟數據超預期改善背后的隱憂：穩增長的政策不會放松縮短生產經營周期，盈利能力穩定性進一步加強。
市場空間：十五年景氣周期復增18%，退役動力電池成行業主增量。
我們預計2022 年鋰電池回收利用需求83GWh，以2022/2/9 金屬價格測算，市場空間351 億元，2025/2030/2035 年市場空間分別675 億元/1387 億元/2946 億元，2020-2035 年十五年復增18%。退役動力電池市場貢獻逐年提升，成為行業增長主動能。
競爭格局：產能供需2025 年反轉，關注技術優勢與渠道優勢。1）產能短期富余，2025 年反轉。梳理工信部電池回收利用白名單企業，我們預計2022 年產能供給約為103 萬噸/年廢電池處理量，我們預計2022 年回收利用需求83GWh 對應67 萬噸處置需求存在35%富余。退役電池高增，產能供需3 年反轉。2）關注技術優勢、渠道優勢。行業市場化主導，技術優勢貫穿始終。產業變革動力電池貢獻主增量，積極把握整車企業在動力電池回收渠道優勢。
投資建議：重點推薦：天奇股份：產能快速擴張延伸產業鏈至前驅體，積極綁定上游整車渠道。建議關注：光華科技：PCB 化學品龍頭，積極布局鋰電材料、鋰電回收產業鏈；格林美：回收再生先驅，布局電池回收資源鎖定打造前驅體龍頭；南都電源：儲能及鉛再生領導者，鋰電回收一期即將投產；旺能環境：垃圾焚燒資產優質，布局動力電池再生；福龍馬：設立福龍馬新能源，布局動力電池回收。
風險提示：鋰電池裝機不及預期，動力電池回收模式發生重大變化，金屬價格下行，行業競爭加劇