核心觀點(diǎn)：
煤油大宗商品價(jià)格關(guān)系復(fù)盤。過(guò)去40 多年，國(guó)際煤價(jià)和國(guó)際油價(jià)表現(xiàn)高度相關(guān)，油價(jià)彈性高于煤價(jià)，國(guó)內(nèi)煤價(jià)彈性較低，目前油煤比處于歷史低位。近兩年國(guó)外煤價(jià)表現(xiàn)領(lǐng)先，漲幅明顯大于油價(jià)及其他大宗商品，主要由于煤炭供需緊張，油價(jià)帶動(dòng)只是因素之一。
22 年及中長(zhǎng)期全球煤炭供需或持續(xù)偏緊。近兩年世界范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)，疊加可再生能源出力有限、天然氣價(jià)暴漲，全球煤炭需求增長(zhǎng)超預(yù)期。未來(lái)五年需求增長(zhǎng)主要來(lái)自亞太，而歐美去煤化預(yù)期放緩也成為邊際增長(zhǎng)因素。供給端由于出口預(yù)期持續(xù)下降，資本開(kāi)支下降限制中長(zhǎng)期產(chǎn)能擴(kuò)張，供需面有望維持平衡偏緊。
正在發(fā)生的變化：地緣政治導(dǎo)致油氣資源緊張，煤炭邊際需求提升。
俄羅斯能源供給對(duì)國(guó)際特別是歐洲需求影響較大，近20 年來(lái)歐洲化石能源消費(fèi)占比仍在70%以上，對(duì)俄羅斯依存度高，油氣煤炭等產(chǎn)品從俄羅斯進(jìn)口占比30-50%。俄烏沖突后，俄煤出口或減量，油氣價(jià)格高企背景下，歐洲煤炭需求也成為重要的邊際增量。
進(jìn)口煤成為影響國(guó)內(nèi)供給的重要因素。2021 年進(jìn)口煤約3.2 億噸，占我國(guó)煤炭表觀消費(fèi)量的比重約7%，特別是在沿海省份煤炭消費(fèi)中占比較高。2022 年初以來(lái)，中谷物流(603565)：大船交付帶動(dòng)單箱成本優(yōu)化 2024年內(nèi)貿(mào)集運(yùn)歸母凈利潤(rùn)下限有望突破21億 重申“買入”評(píng)級(jí)中谷物流(603565)：大船交付帶動(dòng)單箱成本優(yōu)化 2024年內(nèi)貿(mào)集運(yùn)歸母凈利潤(rùn)下限有望突破21億 重申“買入”評(píng)級(jí)印尼階段性收緊出口煤炭政策，日韓、歐洲等需求較好，海外煤價(jià)飆升，國(guó)內(nèi)外煤價(jià)出現(xiàn)倒掛，已經(jīng)開(kāi)始明顯影響我國(guó)進(jìn)口煤量，其中2 月單月進(jìn)口量?jī)H1123 萬(wàn)噸，降至歷史低位。
連續(xù)2 年跑贏大盤，但煤炭股估值仍低估至少30%。大宗景氣上行階段，煤炭板塊相對(duì)收益明顯，煤企盈利彈性也大，而下行期業(yè)績(jī)韌性也明顯提升。近2 年板塊估值雖有回升，其中PB 較歷史均值仍折價(jià)30%，而動(dòng)態(tài)PE 折價(jià)幅度更大（即使不考慮年初以來(lái)的市場(chǎng)煤價(jià)上漲）。
行業(yè)觀點(diǎn)：我們繼續(xù)看好煤炭板塊，主要由于：（1）國(guó)際煤價(jià)延續(xù)強(qiáng)勢(shì)，國(guó)內(nèi)需求持續(xù)好于預(yù)期，各環(huán)節(jié)庫(kù)存處于低位。長(zhǎng)協(xié)政策落地后，政策面無(wú)收緊趨勢(shì)，供需面持續(xù)向好對(duì)估值的提升將不受制約。（2）Q1-2 及全年盈利具備高彈性：22 年動(dòng)力煤和焦煤價(jià)格中樞有望較21年上漲10-40%，其中Q1、Q2 同比高增長(zhǎng)。（3）中長(zhǎng)期煤價(jià)維持高位，分紅優(yōu)勢(shì)將持續(xù)顯現(xiàn)。繼續(xù)重點(diǎn)看好盈利能力較強(qiáng)且具備資源和彈性優(yōu)勢(shì)的公司：陜西煤業(yè)、兗礦能源（A、H）、山西焦煤、中國(guó)神華（A、H）、潞安環(huán)能，并建議關(guān)注行業(yè)主線：（1）價(jià)格彈性較高的焦煤龍頭：如淮北礦業(yè)、平煤股份、盤江股份、冀中能源等；（2）轉(zhuǎn)型新業(yè)務(wù)提升估值的公司，如華陽(yáng)股份、電投能源、寶豐能源、金能科技等。
此外價(jià)格具備彈性的動(dòng)力煤和無(wú)煙煤公司中煤能源（A、H）、晉控煤業(yè)、蘭花科創(chuàng)、山煤國(guó)際等也建議關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示。下游需求增速低預(yù)期，政策壓力下煤價(jià)超預(yù)期下跌等。